事件:公司发布16年年报。16年全年实现收入114.77亿元,同比增长25.43%;归母净利润3.06亿元,同比增长19.45%。
   
营收稳步增长25.43%,主要由于工程施工业务稳健增长以及房地产业务快速发展。公司16年毛利率10.24%同比下滑1.37%,期间费用率3.28%同比微下降0.76%,归母净利率2.7%微降0.13%。分业务来看,建筑工程施工(包括房建与基建)、房地产、酒店电力、其他业务分别实现营收98.03/13.46/0.48/1.09/1.64亿元,分别同比增长18.17%/137.01%/11.22%/68.63%/-5.59%;分业务毛利率水平受营改增影响均有所下降,工程施工、房地产、酒店电力、其他业务毛利率分别为6.63%/31.88%/9.58%/60.00%/13.47%,分别同比变化-3.03%/-1.60%/3.50%/-3.45%/-0.77%。综合毛利率下滑主因为“营改增”影响,对实际项目利润影响较小,仅是会计处理项目发生变化(毛利率下降的同时税率也会下降,两者比例相近)。期间费用率下滑主要受由于管理费用率下降影响。
   
订单结构向基建倾斜,PPP与EPC投资类订单逐步增多。未来随着PPP基建业务占比的提升,公司综合毛利率有望持续提升。16年公司已公告新签订单136.72亿,其中基建类订单95.68亿(占比70%),房建类订单41.04亿。按投资类与施工类订单分类,全年投资类订单达67亿元(其中PPP订单47亿,EPC订单30亿),占16年新签订单49%。按细分行业划分订单:公司中标水利工程39.08亿元(同比增长42.11%);市政工程35.03亿元(同比增长76.65%);路桥工程21.57亿元(同比增长46.34%);房建41.04亿元(同比下滑36.06%);其他类工程1.50亿元(同比下滑65.61%)。截止2016年年末,工程业务合同储备总额180亿元(包括未公告小额订单)。
   
房地产业务增速较快,新增307亩土地储备(同比增长42.16%),17年有望持续超预期。房地产业务销售同比增长137.01%,贡献毛利4.29亿元。房地产业务快速增长主要由于16年安徽房地产市场整体性回暖,安徽省全年商品房销售金额5035.5亿元,同比增长49.4%。报告期内,公司房地产签约销售面积48.02万平米,签约销售收入23.70亿元,同比分别增长178.54 %和176.87%;房地产业务新开工面积38.60万平米,新开盘面积39.82万平米,交付面积42.80万平米。实现营业收入13.46亿元,营业成本9.17亿元,毛利4.29亿元,毛利率31.88 %。公司新增位于安徽省合肥市、蚌埠市、滁州市、南陵县的307.07亩土地(同比上升42.16%),期末土地储备面积约752.40亩(同比下滑12.15%)。
   
吸收合并“安徽建工”及“17.88亿配套融资计划”即将落地。推行员工持股计划,完成利益绑定,解决代理人问题。建工集团作价30.32亿并入安徽水利,同时配套融资17.88亿元。重组后,股权结构大幅优化,引入员工持股计划(6.08亿,占配套融资34%),实际控制人安徽省国资委持股比例为30.99%。
   
安徽省17年基建投资维持高增速,“引江济淮”工程总额达912.72亿,合并后的安徽水利有望深度受益。“十三五”期间安徽省公路与水利投资稳健增长,公路投资年均有望达700亿(年均增速5.5%),水利投资年均480亿(年均增速24%)。总造价912.72亿的“引江济淮”工程进入实质招标期,建设工期预计60个月,安徽水利有望深度受益。公司已经取得了“引江济淮”工程的派河口泵站枢纽工程,项目合同金额9,138万元,未来有望取得更多订单。
   
风险提示:基建业务不达预期、实际毛利率低于预测的风险、宏观经济变化的风险、政策风险。
   
盈利预测、估值及投资建议:买入评级。我们预测2017/2018/2019年公司归母净利为9.31/13.34/17.57亿元(考虑并表),EPS为0.62/0.89/1.17元(考虑摊薄),目前股价对应PE分别为15.39/10.74/8.15倍,综合考虑基建业务的快速发展,我们给予目标价15.5元,对应17年25倍PE,买入评级。